本篇繼續分享OT閱讀《World Energy Investment 2023》心得，這是這系列的最後一篇文章—「可持續財務」。IEA的報告中將本章內容分為「概觀」(Overview)、「可持續性投資」(Sustainable investing)、可持續債券發行(Sustainable debt issuance)。
能源危機導致化石燃料公司在2022年表現優越，但金融界在清潔能源支出大幅增加的過程中扮演了重要角色，可持續金融實踐的普及顯示越來越多的金融機構承諾將其融資與淨零情景相一致。此外，監管機構透過發布對綠色或可持續活動的明確定義和防止「綠色洗白」的指南來加強可持續金融體系。IEA在報告中還探討了可持續金融增長與清潔能源投資之間的一致性，特別是與新興市場和發展中經濟體有關。
金融界在清潔能源支出大幅增加以滿足氣候目標並有序地將資本從化石燃料撤出的過程中扮演了至關重要的角色，可持續金融實踐的普及是向淨零排放轉型的明確指標，越來越多的金融機構承諾將其融資與淨零情景相一致。根據NZE情景，實現淨零排放需要到2030年增加近三倍的清潔能源支出，估計其中約65%需要來自私人部門。可持續性相關的法規和指導將對這些投資產生有利支持。
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§概觀
能源危機導致化石燃料公司在去年明顯優於基準，儘管可再生能源在多年的強勁回報後表現出色
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| 能源相關樣本投資組合的月度回報，2013年至2023年(左)和2021年第四季至2023年第一季(右)。 |
在2022年，由於化石燃料公司的業績表現優異，投資於清潔能源面臨著挑戰，但可持續金融監管的持續發展可以充當一股有利支持力量
金融界在巨大的清潔能源支出大幅增加以滿足氣候目標並有序地將資本從化石燃料撤出的過程中扮演了至關重要的角色。可持續金融實踐的普及是這個方向的明確指標，越來越多的金融機構承諾將其融資與淨零情景相一致。
去年對這些實踐提出了重大挑戰，俄羅斯入侵烏克蘭導致化石燃料公司業績顯著超越市場。這對於低配或排除這些實體的投資策略帶來了短期壓力。儘管如此，來自歐洲和北美的股東投票季節(三月至六月)的跡象顯示，金融界內的行為者仍然關心氣候風險以及對化石燃料資產快速轉型的影響。與去年相比，與氣體排放目標有關的提案，尤其是有關排放目標的提案有所增加，儘管真正考驗的將是有多少提案能獲得多數票。此外，還有更多提議要削減或淘汰銀行和保險公司對化石燃料的融資，儘管去年在美國遞交的九項此類提議都未能獲得超過20%的支持，而目前的能源安全環境可能會減輕支持。
在如此具有挑戰性的市場中，對可持續金融實踐的持續需求表明了全球監管機構的重要基礎。監管機構通過發布對綠色或可持續活動的明確定義和防止“綠色洗白”的指南，並強制要求細化的可持續性披露和反映性風險和機會評估來加強可持續金融體系。一些主要趨勢和發展如下：
- 綠色分類：2022年，韓國、印尼、南非、哥倫比亞、斯里蘭卡和喬治亞引入了綠色分類。墨西哥也在2023年三月宣布了新的分類，其他一些國家也宣布正在制定分類，如澳大利亞。與此同時，中國大陸作為最大的綠色金融市場之一，在2022年7月發布了綠色債券原則，後來還發布了《共同基礎分類》，概述了與歐盟分類相似之處。
- 透明度和標簽：越來越多的擔心「ESG」(環境、社會和治理)、「可持續」和「綠色」術語在金融產品和其中所涉及的數據上的使用。至少有13個司法管轄區的監管機構已提出或實施了有關ESG或可持續基金披露要求以改進標簽。監管機構還審查了單個公司，對德國的DWS和美國的高盛提起了訴訟，指控其在綠色或ESG投資中誤導投資者。監管機構還越來越關注ESG數據和評級提供者；日本、英國和歐盟發布了評級提供者的行為準則或提出了未來的規定。
- 披露：非金融報告標準的不斷擴張，一般強調了排放和氣候風險的披露。國際可持續性標準委員會於2022年6月發布了兩項有關氣候相關報告的自願標準- IFSR 1和2，自2024年1月生效。歐盟可持續金融監管也隨之發展，企業可持續性報告指令要求大型上市公司報告其環境風險、機會和影響等事項。可持續金融披露規定(SFDR)也在2023年初進入第二階段，金融市場參與者必須強制性地進行可持續性披露和氣候和環境影響報告。ISS的一份報告還發現，亞洲國家，特別是馬來西亞、新加坡、印度和日本，一直在引入可持續金融相關的法規，包括有關披露、可持續貸款和管理實踐的規定。
- 氣候壓力測試：越來越多的中央銀行正在進行氣候壓力測試，在至少18個司法管轄區，銀行要么已經或即將受到實施這種測試的要求。歐洲央行在2022年進行的氣候風險壓力測試發現，104家參與銀行中約60%的銀行沒有制定氣候壓力測試框架，約有三分之二的銀行非金融企業客戶的收入來自溫室氣體密集型行業。提供中央銀行和監管機構氣候情景和測試指南的“綠色金融體系網絡”發現，在不同司法管轄區之間存在多種不同的壓力測試方法，並鼓勵更大的協調。同樣，他們指出可用性和可比性的缺乏降低了壓力測試的質量。因此，壓力測試目前主要用作學習過程，沒有即時的後續要求，但它們表明，在無秩序轉型的情況下，銀行可能會面臨顯著增加的信貸虧損。
根據NZE情景，實現淨零排放需要到2030年增加近三倍的清潔能源支出，估計其中約65%需要來自私人部門。可持續性相關的法規和指導將對這些投資產生有利支持。本章探討了可持續金融增長與清潔能源投資之間的一致性，特別是與新興市場和發展中經濟體有關，根據NZE情景，到2030年，這些國家將占清潔能源投資的55%。雖然這里的重點是私人投資，但還有其他許多公共金融倡議正在進行，有望支持清潔能源支出的增加。特別是巴巴多斯總理米婭·莫特利在COP27上宣布的Bridgetown倡議，該倡議提出了改革發展和氣候融資的幾個步驟。
§可持續性投資
儘管一些大型ESG基金出現大規模資金外流，但全球基金資產價值在2022年出現下降，然而可持續基金表現出較強的韌性，並在2023年初出現反彈
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| 可持續基金和ESG交易型基金(ETF)流動趨勢，自2022年第一季至2023年第一季 |
儘管在高表現的化石燃料壓力下限制了部分投資策略的曝險，可持續基金在2022年經歷了一個充滿挑戰的年份
經過多年的資金流入，2022年ESG基金首次自2011年以來發現淨流出。流出資金特別大的是在年初，當時化石燃料價格飆漲，市場整體上受到通脹、利率和衰退等方面的擔憂。這些壓力對ESG基金的影響因其選擇的方法而有很大不同。那些專注於篩選的基金，通常包括低資本化的或排除化石燃料公司，並加重配置低ESG風險的高表現行業，如科技行業，面臨了與市場相比性能的嚴峻問題。
在2023年初，ESG ETF的一次性大額流出也凸顯了可持續投資某些領域內的濃度風險的影響。在三月份，從iShares ESG Aware MSCI USA ETF(ESGU)中撤回了近40億美元，這是最大的ESG ETF，助長了該ETF在第一季度的資產價值下跌了38%。在這個季度，其他主要基金也出現了撤資，包括iShares Global Clean Energy ETF，該基金出現了2.6億美元的流出，導致資產價值下跌了5%。幾位分析師將這些撤資歸因於機構投資者進行風險再平衡，他們擁有這些基金的大部分份額。在2022年，彭博估計約有22%的ESG ETF新投資流向了僅有的10個基金，其中大多數投資都是一次性分配。這表明，某些大型投資者或ETF追蹤的主要基金或指數的選擇可能會扭曲市場內的趨勢。
儘管面臨這些挑戰，根據晨星公司的季度評估，可持續基金通常對市場環境表現出較強的韌性。在整個2022年以及2023年第一季度，可持續基金的估值波動性較全球所有基金都要小，且由於2023年初股權估值反彈，可持續基金的資產幾乎回到了2022年初的水平。
這些趨勢對與NZE情境下的投資一致性有不同的影響。可持續投資實踐推動減少化石燃料支出的作用是明顯的，但仍然存在一個問題，即可持續投資是否推動了清潔能源投資的必要增加。例如，歐盟SFDR將基金分為三個基本類別，基於其可持續性水平。第9條款基金是最有野心的，其中基金展示了它們具有“可持續投資目標”。在2022年第四季度，有一系列的重新分類，將40%的第9條款基金降級為不太有野心的第8條款，其中基金必須“促進環境或社會特性”。值得注意的是，這其中包括iShares Global Clean Energy ETF，這表明第9條款的一致性並不是支持能源轉型的先決條件。
機構資本在先進經濟體中高度集中，僅有一小部分分配給新興市場和發展中經濟體(EMDEs)
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| 選定退休金基金的區域分佈和對新興市場和發展中經濟體(EMDEs)的配置 |
增加這些配置較為複雜，因為可投資資產的可獲得性不足
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| 選定新興市場和主要指數提供者的指數特徵 |
結構性問題和有限的可投資資產池阻礙了資金流向實現2050年淨零排放的關鍵領域
在淨零排放2050年情景下，到2030年，新興市場和發展中經濟體(EMDEs)的清潔能源投資將增長兩倍，到那時，它將占全球總投資的一半以上。這代表了與目前趨勢的明顯背離；在過去五年中，新興市場和發展中經濟體(EMDEs)的清潔能源投資僅增長了約30％(其中大部分是在中國大陸)。
當考慮到金融穩定性委員會估算，約80％的金融資產位於先進經濟體時，這種不平衡並不奇怪。就養老金基金而言，它們可以提供有價值的長期資本來源，但在2021年(最新數據)全球養老金資產中，有七個先進經濟體佔據了近90％。根據經濟合作與發展組織(OECD)的調查，只有約8％的調查對象的養老金資產分配給發展中國家，而其中85％的資產來自四個基金。根據這些基金的最新報告，2021年，它們對新興市場和發展中經濟體的配置約為3000億美元，佔它們的綜合投資組合的11％。由於俄羅斯入侵烏克蘭及隨後的能源危機以及許多新興市場和發展中經濟體的經濟環境惡化，這些分配在2022年可能有所下降。
限制此類機構進一步投資EMDEs的一個主要制約因素是缺乏滿足其規模和流動性要求的項目。除中國大陸外，來自新興市場和發展中經濟體(EMDEs)的實體佔上市公司全球市值的不到15％。追蹤最大的十家EMDE股票交易所的指數(不包括沙特阿拉伯，其交易所由阿美公司主導)，顯示能源和公用事業公司平均佔據指數市值的15％，而在此之中，化石燃料公司平均是發電公司的2.5倍。加上它們不同的風險-回報特徵，這使發電公司在吸引投資方面處於劣勢。
在檢視主要股票指數時，訪問可投資項目的困難也是可見的。指數在作為基準和被動投資基礎方面發揮著關鍵作用，近年來，被動投資變得越來越受歡迎。指數通常分為發達市場、新興市場和前沿市場三大類，儘管後兩者的表現相對相似，但許多主流投資者將限制其對前沿市場的敞口。目前，前三大指數提供商的新興市場和發展中經濟體(EMDEs)中有40個國家被包括在新興或前沿市場指數中，但前沿市場指數的净市值基準下不到新興市場指數的5%。前沿市場指數也往往更加集中。例如，標普前沿BMI指數的前十大成分占到該指數的37%，而全球BMI指數則為14%。因此，這限制了投資者在這些風險更高的市場中可以訪問的公司數量。
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| 新興市場和前沿市場主要指數的表現 |
在考慮到氣候相關基準時，EMDEs的可投資范圍進一步縮小。MSCI的新興市場氣候巴黎對齊指數僅包括427家成分股，而它基於的新興市場指數則包括1377家成分股。MSCI的前沿市場指數沒有巴黎對齊版本，這使得投資者在追求基於巴黎對齊的策略的同時，很難訪問這些市場。即使沒有指數的挑戰，也存在著金融投資組合去碳化將對EMDEs產生不利影響的風險，因為這些市場的ESG和與氣候有關的數據相對較少。例如，承諾設定基於科學的目標的近5000家公司中，只有16%位於EMDEs(其中29%位於中國大陸)。即使存在ESG評分，國際貨幣基金組織(IMF)最近發現，上市的EMDE公司平均具有較低的評分，並且ESG基金對EMDEs的配置低於非ESG基金。
所有這些限制都限制了大型機構資本向EMDEs的清潔能源投資。這樣的資本可以在支持資產負債表融資、再融資或購併現有資產方面發揮關鍵作用。機構投資者需要在其投資組合中平衡區域和行業風險，這始終可能作為其在EMDEs的清潔能源投資的上限。進一步努力擴大EMDEs上市清潔資產的資金池，將支持多元化，但這些必須與其他策略同步進行，以減少這些市場的感知和實際風險。公共資本以及例如保證或混合融資方法等的優惠工具將在這里發揮關鍵作用。從長遠來看，國內機構資本的增長也將至關重要。這具有不造成貨幣不匹配的優勢，並且由於EMDEs許多國內金融來源的較小規模，也可能更好地保持一致。
§可持續債券發行
2022年，標示為可持續債券的發行量首次下降，但仍然顯著高於2020年，其中包括企業能源和公用事業債券的發行者
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| 各種類型的可持續債券發行，2016年至2023年第一季度 |
先進經濟體持續主導債券發行，而在新興市場和發展中經濟體(不包括中國大陸)，大多數債券發行仍然以外幣進行，主要是美元和歐元
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| 2020年至2023年各地區和貨幣的可持續債券發行情況 |
儘管充滿困難的一年，早期跡象顯示，2023年可持續債券發行前景樂觀，包括不斷增長的綠色標籤貸款領域
標示為可持續債券的發行量在2022年仍然顯著高於2016年至2020年的平均水平，但自首次發行以來首次出現下降趨勢。這反映了固定收益市場的趨勢，可持續債券在2021年和2022年都保持在全球市場的5%。綠色債券仍然占發行量的最大份額，為40%，緊隨其後的是可持續連結債券，儘管有關它們在現實世界中的影響引起了質疑。儘管2021年能源和公用事業行業的企業發行量略有下降，但它們幾乎是2020年水平的兩倍，顯示了一般上升趨勢。
儘管中國大陸自2021年以來一直是第二大發行國，但高度發達經濟體仍占發行總額的80%以上。其他新興市場發行量從2020年的8%略微增至2022年的10%。在新興市場發行量寥寥無幾的地方，它們仍然以硬通貨為主，這使它們對國際投資者更具吸引力，但也使它們面臨外匯風險。
歐洲、中國大陸和美國的趨勢表明，2023年可能會看到繼續高水平的發行。在歐洲，歐洲央行(最大的公司債券購買者)已承諾將其公司債券購買轉向綠色，這可能會導致高排放企業的利差擴大，並進一步證明綠色發行的價格優勢。同時，中國大陸在2022年7月發布的綠色債券原則以及概述與歐盟分類相似之處的共同基準，可能會刺激中國大陸在綠色債券市場的進一步增長。美國的綠色債券發行也可能因通脹減少法案而受到推動，因為激勵措施促使清潔能源項目的發展。除了這些法規的順風車效應外，更高的利率可能會推動更多的可持續債券發行，因為這些發行可能會帶來「綠色奧利姆」的可能性，即發行基於其綠色證據的優勢。
一個有趣的發展是，自2019年以來，標記為綠色貸款的發行量一直相對穩定，約為900億至1000億美元，但自2022年以來增長了近20%，因為能源和公用事業以外的更多行業開始採用它們。綠色貸款之所以具有重要作用，部分原因是它們比債券更小，因此具有廣泛的用途，包括在新興市場。儘管綠色貸款有所增加，但銀行仍然更多地支持化石燃料。彭博社的一份報告發現，根據供應條件和法規，銀行在2021年(最新可用數據)為每提供1美元的化石燃料融資提供了81美分的低碳能源供應。報告發現，不同地區存在著供應條件和法規方面的大規模變化，從歐洲的2.6:1到非洲和中東的0.1:1不等。
可持續連結債券
可持續連結債券(SLB)為企業或政府提供了一種靈活的方式，以進入綠色債券市場，特別是那些難以實現脫碳或需要實施組織範圍脫碳措施的行業。這些債券與傳統債券相似，但具有獨特的結構，其中支付給債券持有人的利息可以根據發行方實現某些可持續性目標而變化，例如減少排放強度或絕對排放量的降低。
與綠色債券不同，SLB不需要對資金使用進行嚴格的報告，因此可以提供給更廣泛範圍的公司和政府，這些公司和政府否則可能難以確定足夠的項目，以滿足資金使用的限制。 SLB已被各種行業廣泛使用，包括化石燃料發電運營商，尤其是在中國大陸，以及歐洲的公用事業。智利和烏拉圭試點發行了與溫室氣體減排目標相關聯的主權SLB。
SLB可以作為過渡金融的寶貴來源，儘管偶爾會引起關於發行方所享受的財務利益是否合理的疑慮，例如在已達到特定可持續性目標的情況下發行時。或者當排放量較高的公司使用這些債券，而其脫碳目標不如同行公司那麼雄心勃勃。
分析還表明，通常情況下，由於降低債務成本而產生的儲蓄往往超過了發行方在可持續性績效目標失敗的情況下需要支付的最大潛在罰款。 SLB的可信度將受益於標準化和更清晰的監管，通過ICMA可持續性連結債券原則等倡議，這些倡議有助於迫使政府和企業遵守其氣候承諾。
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| 2019年至2022年各行業和國家的SLB發行 |
自2020年以來，主權國家的發行量已經翻了一番，提供了一個有用的工具，以籌集成本較低的資金，並推動當地資本市場的可持續實踐
首次發行主權國家的綠色債券於2017年由波蘭和法國發行，自那以後已經有41個新發行國家，其中許多國家的債券已超額認購。主權國家的發行量已從2017年的總可持續債券發行量的4%增加到2022年的7%。增長主要集中在硬幣市場，而歐洲政府佔了一半以上的發行量。仍然存在顯著的增長潛力，因為2017年至2021年間的可持續債券發行僅占主權國家發行總量的0.5%。
可持續債券的長期期限和價格優勢使它們成為政府的有用工具。最長期限的綠色債券發行於2022年8月由新加坡發行，政府籌集了24億新加坡元(17億美元)，期限為50年。與普通債券相比，大多數主權綠色債券吸引了較低的收益率。對於那些雖然沒有易於獲得優惠債務，但債務負擔仍然高的中等收入國家來說，這可能特別有價值。
儘管它們有益，但仍然存在挑戰。 「用途」 債券因為對可交換性的擔憂而在主權國家中發展緩慢。有時候公共財政管理實踐，有時候被法律確定，可能會排除資金用於特定用途的可能性。這導致了可持續或可持續鏈接債券的崛起，這些債券提供更多的靈活性。
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| 主權可持續債券發行，2017年-Q1 2023年 |
新興市場與發展中經濟體的主權綠色債券已經受益於一個「綠色資本溢價」，顯示了它們對已經擁有高債務負擔的政府而言是一個有價值的工具
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| 以下是來自部分新興市場和發展中國家主權債券的收益率曲線 |
主權債券對綠色企業債券和來自本地和國際資源的本地貨幣融資都可能產生連帶影響
新興市場和發展中國家政府已經使用綠色債券來籌集本地貨幣資金以支持基礎設施項目，即使沒有投資級評級，它們仍然受益於綠色利差。綠色債券可能最適用於擁有合理債務可持續性並擁有不斷增長的本地資本市場的國家。
尼日利亞：尼日利亞政府於2017年推出了綠色債券市場發展計劃。到目前為止，在該計劃下，共發行了兩筆主權債券，總值257億奈拉(約7000萬美元)，以及四筆公司債券，總值327億奈拉(約7200萬美元)。2017年的主權綠色債券是非洲首次發行的，之後於2019年再次發行。這兩筆債券都實現了綠色利差，並用於支持可再生能源項目，主要是屋頂太陽能和農村電氣化，以及造林。然而，有關項目的執行提出了問題，債券收益的環境影響尚未公開報告。確保報告的最佳實踐可能會提高市場信心，特別是在國際投資者中。
哥倫比亞：2021年9月，哥倫比亞政府發布了國家綠色分類，隨後發行了價值7500億哥倫比亞披索(2億美元)的綠色債券。最初計劃為500億哥倫比亞披索，但由於被投資者超額認購了4.6倍，債券規模被增加。發行時，估計該債券獲得了7個基點的綠色利差。一個月後，政府發行了第二筆主權綠色債券，政府估計綠色利差為15個基點。債券約40%的投資者來自國內，表明他們對這類工具感到舒適，並對公司綠色發行產生了積極影響。債券收益將用於支持可持續交通系統和可再生能源等環境目標的發展。
印度：2022年底，印度政府發行了該國首筆綠色債券，總值800億印度盧比(10億美元)，分為5年期和10年期。該交易認購超額4倍，並在初始發行後一個月，兩個期限再次開放，再發行400億印度盧比(5億美元)。所得款項將用於各種可再生能源項目、低排放氫、公共交通和造林。與公司發行相同，大多數主權綠色債券的收益率都低於可比的普通債券。對於不具備容易獲取寬限貸款條件但債務負擔仍然高的中等收入國家來說，這可能尤其有價值。
儘管有利之處，挑戰仍然存在。由於對流動性的擔憂，「使用收益」債券在主權債券領域的發展相對較慢。公共財政管理實踐，有時被法律確立，可能會阻止資金用於特定用途。這促使可持續或與可持續性相關的債券的崛起，提供了更多的靈活性。
參考資料：
民國112年9月14日
OTORI Z. + ChatGPT
